Afán de ingresos lleva al Gobierno a hacer un uso atípico de deuda con TES

En dos informes, uno del Comité Autónomo de Regla Fiscal (Carf) y otro del Banco de Bogotá, se advierte que los costos de financiación para la Nación están aumentando, debido a una serie de "distorsiones" que se vienen observando en el mercado secundario de deuda soberana, las cuales reflejan desconfianza frente a la forma en la que el Ministerio de Hacienda está manejando el tema. Todo esto en el marco de la ya conocida presión por la falta de liquidez que tiene el Estado, que agranda el problema, dado que básicamente el uso intensivo y atípico de los TES ha desalineado estos instrumentos frente a otras variables y ha elevado los riesgos fiscales en un contexto de caja restringida y necesidades de financiamiento crecientes. De acuerdo con un informe de seguimiento del Carf, en febrero la curva cero cupón de los TES en pesos colombianos a tasa fija se empinó considerablemente, mientras que la pendiente entre los títulos de uno y 10 años aumentó 27 puntos básicos (pb), llegando a 307 puntos, lo cual para ellos es un nivel muy superior al promedio del último año (208 pb) y al promedio histórico (213 pb). "Los títulos continuaron registrando valorizaciones en el mercado secundario a lo largo de febrero. Sin embargo, no se han recuperado los niveles de un año atrás. Lo anterior se ha reflejado en altos costos de financiación en el mercado primario, que en febrero llevó a que el diferencial entre las tasas de corte de las subastas y los cupones de los TES fue en promedio de 227 pb, superior a los 69 puntos observados en el mismo periodo de 2024", resaltaron. Dicho de forma simple, el Gobierno está recurriendo tanto a este mecanismo de financiación, válido según las autoridades fiscales, que el costo de los intereses que está teniendo que pagar es tres veces mayor que el año pasado. El Carf reconoce en su informe que los TES han registrado algunas valorizaciones en el mercado secundario, pero deja claro que estas no han sido suficientes para revertir el aumento en los costos de emisión en el mercado primario y reitera la observación de que, al estar pagando mucho más por endeudarse, la presión sobre las cuentas fiscales será mayor si no se revierte la tendencia. "Los descuentos por subastas en febrero fueron de $1 billón, por lo que el acumulado del año ascendió al 36% de los descuentos acumulados de todo 2024 ($5,6 billones). Y las indexaciones se ubicaron en un nivel similar al de febrero de 2024 ($1,9 billones), en $2 billones", reportaron. Mientras se evidencia que pese a la demanda el mercado exige condiciones más favorables para absorber el creciente volumen de deuda emitido, la autoridad fiscal indicó que en febrero el cumplimiento de la meta anual de colocación de TES de largo plazo fue de 30,2%, superior al cumplimiento del 7,3% en febrero de 2024 y que se han colocado 22% de las subastas programadas y el 50% de colocaciones directas. Distorsiones Otra perspectiva de este riesgo fiscal que se está generando para las arcas de la Nación corrió por cuenta del equipo de Investigaciones Económicas del Banco de Bogotá, que habló de la "desconexión" que hay en los TES frente a otros activos locales, al revisar que, por ejemplo, mientras en febrero el peso colombiano se apreció 3,5% frente al dólar y el índice accionario Colcap se valorizó 6,8%, los TES no acompañaron esta tendencia positiva. "La curva de TES tasa fija ha presenciado una desvalorización al registrar un ascenso promedio en sus tasas de +1 punto básico en el mismo lapso, donde los títulos entre 2030 y 2046 han exhibido aumentos entre +6 puntos y +10 puntos. Si bien una posible razón detrás de ello sería la mayor percepción de riesgo país, la realidad es que el CDS a 5 años se ha reducido -18 puntos a 185 puntos básicos", reportaron. Así mismo, señalan que tampoco se justifica por el entorno internacional en el que la tasa de los Tesoros de EE. UU. a 10 años también disminuyó. Sostienen que la razón principal sería la mayor emisión de TES por mecanismos no tradicionales, como la colocación directa a entidades públicas y la reactivación de operaciones de recompra para redención anticipada (RRA). "Entre enero y febrero, el Gobierno emitió $9,4 billones en TES a entidades públicas, casi el 53% del total proyectado para 2025 ($17,8 billones). En enero, la mayor parte de esos títulos fue absorbida por la Fiducia Pública, principalmente como forma de pago de pasivos pensionales. En consecuencia, no generaron presión inmediata sobre el mercado", dijeron. La situación cambió en febrero, cuando una parte significativa de estos TES habría salido al mercado, generando presión sobre las tasas y afectando el comportamiento de la curva. El Banco de Bogotá dice que esta dinámica se asemeja a la vivida en diciembre de 2024, cuando la venta masiva de TES por entidades públicas superó incluso la emisión que habían recibido del Gobierno.
El informe del Banco de Bogotá dice que a mediados de febrero, el Gobierno reactivó las operaciones de recompra o redención anticipada (RRA), acumulando $600.000 millones y explican que aunque estas operaciones no implican un aumento neto de la deuda, sí cambian la composición, dado que se canjean TES de corto plazo por TES de largo plazo, lo que también contribuye al empinamiento de la curva. "Este tipo de maniobras, si bien pueden aliviar obligaciones inmediatas, dejan incertidumbre en el mercado y dificultan la lectura del verdadero estado de la deuda. El impacto de recompras podría replicar el patrón de las distorsiones observado en la segunda mitad de 2024", dijeron. Para 2025 la meta de emisión de TES es $17,8 billones colocados a través de entidades públicas y mecanismos alternativos, pero se podría incrementar.