Un 2025 de estabilidad macroeconómica con bajo crecimiento

Los últimos datos del Producto Interno Bruto (PIB) ratifican el punto débil de la economía que es el bajo crecimiento. En términos interanuales, el PIB aumentó 1,2% en el tercer trimestre de 2025, en línea con el Indicador Mensual de Actividad Económica (IMAE). En la medición desestacionalizada, se registró una leve caída del 0,2% respecto al segundo trimestre. Se trata de la primera contracción trimestral luego de ocho trimestres de expansión, lo que refuerza la señal de estancamiento relativo y la pérdida de impulso.

Desde el punto de vista de la oferta, el desempeño sectorial fue dispar. El crecimiento interanual en el tercer trimestre de 2025 estuvo liderado por Comercio, Alojamiento y Suministro de comidas y bebidas, Servicios financieros y el conjunto de Salud, Educación, Actividades inmobiliarias y Otros servicios. En contraste, la Industria manufacturera, la Construcción y el Agro, Pesca y Minería incidieron negativamente. Estos sectores, más vinculados al ciclo económico, no lograron estimular el crecimiento.

Por el lado de la demanda agregada, el gasto de consumo tanto de los hogares como del sector público continuó siendo un sostén para la actividad. Las exportaciones netas también aportaron positivamente, con un crecimiento mayor de las exportaciones que de las importaciones. Sin embargo, la formación bruta de capital volvió a caer, reflejando tanto una baja formación bruta de capital fijo como una desacumulación de existencias. La baja inversión ha sido la principal limitante para una expansión más sólida.

Estos datos se presentaron como contraposición con otros frentes, ya que, al cierre de 2025, el balance de los principales indicadores macroeconómicos muestra avances importantes en materia de estabilidad, aunque el crecimiento económico continúa siendo bajo. Uruguay ha logrado ordenar algunas variables clave, pero todavía no consigue traducir ese marco macroeconómico en un mayor dinamismo de la actividad.

La moderación de la inflación ha sido, sin dudas, uno de los principales logros de este año. En noviembre la inflación interanual se ubicó en 4,1% y cerrará el año incluso por debajo de la meta del 4,5% fijada por el BCU. Será el año calendario con la inflación más baja desde 2001, y lo que no es menos importante, las expectativas de analistas y empresarios coinciden en que la inflación se mantendrá dentro de la meta durante al menos los próximos dos años. Este resultado refuerza la credibilidad de la política monetaria y reduce la incertidumbre para las decisiones de consumo e inversión.

En este contexto, la Tasa de Política Monetaria (TPM) ha venido descendiendo gradualmente. El Comité de Política Monetaria (Copom) resolvió el 23 de diciembre una baja mayor a la esperada en la TPM de 8,0% a 7,5%, llevándola "al entorno de la neutralidad", en palabras del Copom. La decisión se apoyó en la caída de la inflación general, la moderación de la inflación subyacente y el descenso de las expectativas privadas hacia 4,6% a 24 meses. El propio comunicado del COPOM sugirió que, si la trayectoria de la inflación se mantiene, la senda de la tasa podría avanzar hacia una fase más expansiva en 2026.

El mercado laboral también ha mostrado señales favorables, cerrando noviembre con una tasa de desempleo de 7,3%, una tasa de actividad laboral de 64,7% y una tasa de empleo de 60,0%, el valor más alto de la última década. Este desempeño ha sostenido el consumo privado y contribuido a la estabilidad social. Sin perjuicio de lo anterior, destacamos que parte de la solidez del empleo en 2025 se explica por el efecto base de la recuperación tras la sequía de 2023, que impulsó el rebote en sectores agropecuarios y exportadores durante 2024.

Los datos del tercer trimestre ratifican un patrón que se repite en los últimos años: la economía uruguaya crece, pero lo hace a un ritmo insuficiente teniendo en cuenta la región. De acuerdo con el FMI, el crecimiento promedio de Uruguay en los últimos 60 años ronda 2,2% anual, frente a 3,9% de sus pares de referencia en América Latina (LA7). En la última década, en medio de shocks recesión en Brasil en 2015, pandemia y sequía 2023 el crecimiento uruguayo promedió cerca del 1% anual.

La Encuesta de Expectativas Económicas de diciembre publicó un recorte en el crecimiento esperado para 2025, con una mediana de 2,1% que refleja una visión más cauta tras los datos del tercer trimestre. Para 2026 también hubo un ajuste al 1,9%. Estas cifras contrastan con la exposición de motivos del proyecto de Presupuesto 2025-2029 del Poder Ejecutivo, que proyectaba 2,6% de crecimiento para 2025 y un promedio cercano a 2,4% en el quinquenio.

Más allá de las diferencias entre proyecciones, Uruguay enfrenta restricciones estructurales que limitan su crecimiento potencial. La clave para dar un salto de crecimiento está en la acumulación de factores productivos y en la mejora de la productividad.

Aunque el dinamismo del empleo haya contribuido positivamente en años recientes, las tendencias demográficas con una población estancada y en proceso de envejecimiento no son favorables. En el mediano a largo plazo, el crecimiento del producto per cápita va a depender cada vez más de la inversión y de la eficiencia con que se utilicen los recursos. Si bien el país cuenta con buena institucionalidad y un régimen de promoción de inversiones valorado positivamente, la tasa de inversión sigue siendo baja en comparación con economías que logran crecer más rápido, y continúa lejos del 20% al cual se aspira según expresiones del ministro de Economía.

Avanzar en reformas microeconómicas que reduzcan costos, mejoren la competitividad y faciliten la inversión privada resulta clave. Del mismo modo, profundizar la apertura de mercados y generar nuevas oportunidades para la inversión extranjera directa pueden contribuir a elevar la tasa de inversión y, con ello, el crecimiento potencial.

En el plano fiscal, las metas del Presupuesto implican reducir el déficit gradualmente con supuestos de crecimiento que hoy lucen desafiantes. Organismos técnicos han advertido riesgos de ejecución si el crecimiento no acompaña o si la mejora recaudatoria proyectada no se materializa plenamente. Esto refuerza la importancia de un entorno proinversión que permita sostener la senda de consolidación.

La productividad total de los factores es la otra gran limitante del crecimiento uruguayo. Uruguay tiene buena institucionalidad y estabilidad, pero enfrenta brechas estructurales en competitividad (costos logísticos, infraestructura), Inserción en cadenas globales de valor, rigideces en el mercado laboral y profundidad y acceso al crédito para pequeñas y medianas empresas (Pymes).

De acuerdo con lo indicado por el Fondo Monetario Internacional (FMI) en su análisis del Articulo IV correspondiente al año 2025, un paquete coherente de reformas microeconómicas (profundización financiera, facilitación comercial, modernización laboral) podría sumar hasta 1,5 puntos porcentuales al crecimiento promedio en el mediano plazo. A ello se suma el potencial de ganancias por adopción de tecnologías de vanguardia, como inteligencia artificial (IA), digitalización avanzada y automatización). Especialmente la IA puede ser un motor clave para la productividad. El FMI destaca que Uruguay tiene alta preparación regulatoria y de gobernanza en IA, y que una estrategia de datos, capacitación y adopción responsable podría aportar incrementos significativos de productividad en las próximas décadas.

En definitiva, el PIB del tercer trimestre confirma un escenario de estabilidad macroeconómica con crecimiento insuficiente. El desafío es transformar los avances logrados en inflación y empleo en una plataforma para un crecimiento más dinámico, basado en mayor inversión y productividad.

- Ec. Cra. María Magdalena Lariau, Gerente Senior de KPMG en Uruguay.