La misión técnica del organismo fue a pedido del propio Banco Central (BCU) y detectó que "a pesar de avances recientes", todavía la dolarización de la economía dificulta el accionar de la política monetaria.
La misión del FMI visitó Montevideo entre el 24 de noviembre y el 5 de diciembre de 2025 para brindar asistencia técnica en la implementación de la política monetaria y la gestión de la liquidez. Para ello, revisó el marco operativo del BCU, incluyendo las operaciones de mercado abierto, los requisitos de encajes (porcentaje de los depósitos que los bancos deben inmovilizar en el Central y no pueden destinar a créditos), los mecanismos permanentes de crédito, los títulos del Banco Central, la previsión de liquidez y los acuerdos institucionales para las operaciones monetarias, según el documento que publicó el organismo.
La misión se reunió con varios funcionarios del Central, incluyendo al presidente Guillermo Tolosa, la gerente de Comunicaciones Institucionales, Isidra Delfino; el gerente de Asesoría Económica, Gerardo Licandro; el gerente de Política Monetaria, Leonardo Vicente; el gerente del Área de Gestión de Activos y Pasivos, Fabio Malacrida "y otros altos funcionarios y personal técnico de la BCU".
También se reunió con representantes de bancos, instituciones financieras no bancarias, periodistas, sindicatos, consultoras, instituciones académicas y medios de comunicación.
La misión del Fondo indicó que "a pesar de los avances recientes, la implementación de la política monetaria en Uruguay se ve dificultada por la elevada dolarización financiera y la escasa profundidad del mercado monetario en pesos".
Recordó que cerca del 75% de los depósitos bancarios y una parte significativa de los préstamos están denominados en dólares, "por lo que muchos contratos financieros responden más a las tasas de interés y las expectativas cambiarias internacionales que a las tasas del peso uruguayo".
"Los bancos resaltan características estructurales que muestran patrones comunes e idiosincrasias específicas de cada institución para explicar la atenuada transmisión del peso en las tasas (de interés) de depósitos y préstamos. Entre los patrones comunes, los encuestados enfatizan la alta proporción de depósitos a la vista y a muy corto plazo en la base de financiamiento en pesos, así como los mayores requisitos de encaje aplicados a estos pasivos en comparación con los depósitos a más largo plazo. Esta configuración aumenta el costo efectivo de financiamiento asociado con los saldos a un día y a la vista, lo que implica que el costo marginal promedio de financiamiento en pesos se ajusta principalmente a medida que se revalorizan los depósitos a plazo que vencen", señaló el documento.
"También informan que los requisitos de encaje y su remuneración se incorporan explícitamente en los precios de transferencia internos y las métricas de costo de financiamiento, que a su vez influyen en la fijación de las tasas de préstamos y depósitos. En cambio, surgen particularidades en la frecuencia y la agresividad con que se revisan los precios: la mayoría de las instituciones describen ciclos regulares (a menudo mensuales) de gestión de activos y pasivos y de precios que reaccionan a las variaciones de las políticas, las curvas de rendimiento y las tasas de la competencia, mientras que otras enfatizan ajustes más graduales, condicionados por el comportamiento del cliente y la preferencia por evitar cambios frecuentes en las tasas minoristas publicadas", añadió.
El FMI detectó que "los flujos de efectivo del gobierno son la principal fuente de volatilidad de la liquidez" y recordó que "el gasto y la mayor parte de la recaudación de impuestos se reflejan en la cuenta del gobierno en el Banco República (BROU), mientras que la emisión de deuda, los reembolsos y los intereses se liquidan en la cuenta del gobierno en BCU".
"Otra fuente de incertidumbre es el efecto de las emisiones de bonos del gobierno (en el mercado local) sobre la liquidez. En primer lugar, el gobierno puede desviarse de los montos de subasta previstos según las tasas y la demanda, sin compartir esa información con el BCU de manera oportuna. En segundo lugar, una característica que permite a los tenedores de Letras de Regulación Monetaria (que emite el BCU) pagar con ellos en las subastas de bonos del gobierno genera incertidumbre con respecto al impacto inmediato en la liquidez", apuntó la misión del Fondo.
"Si bien esta característica es beneficiosa para el desarrollo del mercado, un efecto secundario es que se desconoce el impacto inmediato de una emisión de bonos del gobierno sobre las reservas de bonos del gobierno", añadió.
La misión del Fondo recomendó realizar una licitación semanal de liquidez a la tasa de interés de oficial, ya que "puede ofrecer un control de liquidez similar con una menor huella operativa". Esto para la BCU, tiene "la ventaja" de "una rutina operativa más sencilla y basada en reglas" y para los bancos, "la ventaja es un punto de referencia más claro para planificar la gestión de la liquidez".
Según el Fondo "la operación semanal permitiría, en la práctica, 'reiniciar' la liquidez del sistema una vez por semana al tipo de interés oficial" y remarcó que "la tasa de interés a un día puede mantenerse estrechamente alineada con la Tasa de Política Monetaria, como en el marco actual, pero con muchas menos transacciones y una división del trabajo más clara entre los instrumentos".
Encajes bancarios
"Los requisitos de encaje son un pilar fundamental del marco operativo del Banco Central. El marco de requisitos de encaje de Uruguay distingue entre depósitos en pesos, Unidades Indexadas (UI) a la inflación y en moneda extranjera, ya que estos pasivos persiguen diferentes objetivos de política monetaria", explicó el documento.
"Los requisitos de encaje en pesos son principalmente una herramienta de política monetaria y gestión de liquidez, que permite al BCU influir en la liquidez del sistema y en las tasas a corto plazo de la moneda nacional. Los requisitos de encaje en UI ayudan a preservar el valor real de los colchones prudenciales sobre los pasivos vinculados a la inflación, lo que los convierte en un instrumento de protección adecuado en términos reales, más que en una herramienta de liquidez nominal", analizó.
"Los requisitos de encaje en moneda extranjera son principalmente macroprudenciales y buscan contener el riesgo crediticio derivado de las fluctuaciones cambiarias y garantizar que los bancos mantengan colchones de liquidez en divisas para resistir las perturbaciones en la financiación y los depósitos; de ahí su papel central en la estabilidad financiera", indicó el FMI.
El Fondo recordó que el Central "aplica requisitos de encaje diferenciados por moneda y vencimiento, donde los requisitos son más altos en moneda extranjera que en pesos/UI y disminuyen con el plazo del depósito para respaldar el control monetario en la moneda nacional y los colchones macroprudenciales en divisas".
"La misión entiende que la marcada diferenciación de los coeficientes de encajes obligatorios por plazo se ha desvinculado del comportamiento real del mercado y de la estructura del marco operativo", enfatizó.
Por eso "la misión recomienda simplificar la estructura de los requisitos de encaje en pesos, adoptando una proporción uniforme para todos los plazos, manteniendo una clara diferenciación entre los requisitos de encaje en pesos y en divisas, y conservando la regla de cumplimiento promedio mensual para fomentar la suavización diaria y la gestión activa de la liquidez por parte de los bancos".
Dolarización del sistema financiero
"Considerando el plan estratégico del gobierno para reducir la dolarización y fortalecer los mercados internos, sería muy recomendable que el BCU aprovechara las sinergias existentes en el área de operaciones de mercado para incorporar iniciativas de desarrollo de mercado a su mandato. Esto podría incluir la evaluación de medidas destinadas a mejorar la infraestructura del mercado local, así como la adopción de acciones para optimizar el funcionamiento del mercado interbancario o del mercado secundario de las LRM", sugirió el Fondo.
"Estos esfuerzos no solo respaldarían la implementación de la política monetaria, sino que también fomentarían mercados financieros locales más profundos y eficientes, mejorando el proceso de determinación de precios para la curva de rendimiento local", aseguró.
El País, Uruguay
23 de mayo de 2026
