Más allá del precio de los combustibles en el surtidor: riesgo de persistencia

Uno de los temas más debatidos en las últimas semanas ha sido el marcado aumento que han tenido los combustibles en nuestro país a causa del incremento en el precio del petróleo. El Poder Ejecutivo ha determinado tres aumentos en los últimos tres meses (abril, mayo y junio) que representan un incremento acumulado del precio del Gasoil 50-S de 30,5%, la Nafta Super 21,4% y el Supergás 14,5%.

El primer impacto de estas subas es directo. Es lo que suele denominarse efecto de "primera vuelta", el aumento del precio de los combustibles se incorpora de forma inmediata al Índice de Precios del Consumo. Durante abril y mayo, el IPC aumentó 1,25%. En cambio, el IPC subyacente mostró movimientos más moderados, con variaciones de 0,69% demostrando que una parte importante del shock inicial responde a precios específicos no necesariamente a una aceleración generalizada de la inflación.

En una economía pequeña y abierta como la uruguaya, donde el petróleo es importado y el transporte de cargas depende en buena medida de combustibles fósiles, una corrección de esta magnitud tiene entidad macroeconómica por sí misma. La pregunta central, por tanto, no es solamente cuánto sube el IPC por los combustibles, sino cuanto de esa suba empieza a trasladarse al resto de la economía en lo que se denomina pass-through.

Un estudio del BID de 2018 muestra que un aumento de 0,25 US$/L en el precio de los combustibles en Uruguay tiene un efecto directo negativo sobre el bienestar de los hogares[1]. Ese impacto directo presenta un patrón progresivo cuando se considera a la población en general, pero cambia al analizar únicamente a los hogares que efectivamente consumen combustibles donde el efecto se vuelve claramente regresivo.

El mismo estudio identifica los principales rubros afectados por un aumento de combustibles. El Transporte aparece como el sector con mayor incremento potencial de precios, seguido por electricidad y alimentos. Esta evidencia es particularmente relevante para Uruguay, porque permite distinguir entre la inflación "por combustibles" y la inflación "a partir de combustibles". La primera ya está presente en el IPC. La segunda depende de la capacidad del shock para propagarse hacia fletes, alimentos y expectativas.

Uruguay cuenta con amortiguadores relevantes frente al shock de combustibles: precios administrados, una matriz eléctrica mayoritariamente renovable y un incipiente crecimiento del parque automotor eléctrico. Sin embargo, esos factores no eliminan el riesgo de transmisión. La movilidad eléctrica todavía tiene escasa incidencia en el transporte de cargas, por lo que el aumento del gasoil impacta directamente sobre los costos logísticos. Dado que gran parte de los bienes se transporta por carretera, los fletes pueden convertirse en un canal clave de propagación hacia alimentos, comercio y servicios.

Por eso, el análisis debe ir más allá del IPC general y observar la dinámica entre precios transables y no transables. Los rubros más expuestos como transporte y logística tienden a presionar sobre los no transables, que ya constituyen uno de los componentes más persistentes de la inflación uruguaya. Así, aun cuando el shock original provenga del exterior, su traslado a costos internos puede reforzar la inflación estructural.

El riesgo más importante, entonces, es la segunda ronda. Un aumento de combustibles puede ser transitorio si responde a una suba puntual del petróleo y si luego los precios internacionales se estabilizan. Pero puede volverse persistente si las empresas trasladan el aumento de costos a sus listas de precios, deteriorando las expectativas de inflación.

La literatura internacional enfatiza precisamente este punto. Un estudio del FMI[2] sobre shocks petroleros encuentra que la magnitud del pass-through hacia precios y salarios depende de varios factores: la inflación preexistente, el grado de anclaje de las expectativas y la credibilidad del Banco Central. Aunque el estudio está enfocado en Europa, sus conclusiones son útiles para Uruguay. Cuando las expectativas están ancladas y la política monetaria goza de credibilidad, el shock tiende a tener efectos más acotados. Cuando las expectativas se desanclan o la inflación previa es elevada, el riesgo de propagación aumenta. En este sentido, Uruguay llegó a este episodio en una posición relativamente mejor que en otros momentos de su historia. La inflación se encontraba levemente por debajo del rango meta antes del shock, y las expectativas de inflación permanecían cerca del objetivo puntual. Dos meses después del primer aumento, la inflación general continuó al alza, pero las expectativas se mantuvieron en torno al objetivo, lo que sugiere una transmisión todavía limitada hacia la formación de expectativas. Esa es una señal positiva, aunque no definitiva.

También hay efectos sobre la actividad. Uruguay se encuentra en una fase de crecimiento moderado, con expectativas de expansión revisadas a la baja en los últimos meses. En ese contexto, un aumento de combustibles actúa como un shock de costos para las empresas y como una reducción del ingreso disponible para los hogares. El sector externo también puede verse afectado. Como Uruguay es importador neto de petróleo, una suba persistente del crudo deteriora la balanza comercial, encarece la factura energética y puede aumentar la demanda de divisas para el pago de importaciones, especialmente a través de Ancap. Esto no implica automáticamente una suba del dólar, pero sí puede agregar presión sobre el mercado cambiario si coincide con mayor incertidumbre externa o menor ingreso de divisas.

La particularidad uruguaya es que los precios de los combustibles son administrados. Ese esquema permite amortiguar el impacto inicial del shock internacional, evitando una traslación inmediata al consumidor. Sin embargo, si el aumento del petróleo persiste, la contención actual puede derivar en ajustes futuros más concentrados.

En este contexto, la política monetaria enfrenta un equilibrio delicado. Si el shock es transitorio y no contamina la inflación subyacente ni las expectativas, una reacción agresiva podría ser innecesaria y costosa para la actividad. Pero si el aumento de combustibles comienza a trasladarse a servicios, alimentos, salarios y expectativas, el Banco Central tendría menos margen para mirar a través del aumento del IPC general.

En definitiva, las recientes subas de combustibles ya tienen implicancias macroeconómicas. El punto central no es sólo su efecto directo sobre el IPC, sino si el shock queda contenido o se transforma en inflación persistente. Uruguay parte de una mejor posición que en otros episodios, pero enfrenta tres riesgos relevantes: crecimiento moderado, dependencia del gasoil en el transporte y un esquema de precios administrados que puede suavizar hoy, pero concentrar ajustes mañana.

La pregunta macroeconómica relevante para Uruguay no es cuánto subió el combustible, sino hasta dónde puede llegar el efecto de segunda ronda dentro del sistema de precios.

- Juan Carlos Oehler y Sofía Pereira. Consultoría Económica de Grant Thornton Uruguay y Paraguay.

[1] Kuishuang Feng , Klaus Hubacek, Yu Liu, Estefanía Marchán, Adrien Vogt-Schilb, Managing the Distributional Effects of Energy Taxes and Subsidy Removal in Latin America and the Caribbean (BID, 2018)
[2] Chikako Baba y Jaewoo Lee, Second - Round Effects of Oil Price Shocks (IMF Working Paper 22/173).