Riesgo inflacionario

La discusión técnica respecto del impacto en el largo plazo del abrupto crecimiento del gasto público en las economías desarrolladas como respuesta a la pandemia está comenzando a recibir atención. De hecho, si bien en un comienzo el apoyo académico fue bastante amplio, poco a poco se han comenzado a levantar las alarmas, tanto en materia de deuda como de inflación.
Para las economías emergentes, en donde el populismo aprovecha la emergencia para incidir y los instrumentos de cobertura ante los riesgos no abundan, este debate es central.
Alertas en Estados UnidosLa rápida promulgación de tres paquetes de alivio en apoyo de la economía y la propuesta de un nuevo marco de impulso a la actividad revelan la magnitud del esfuerzo fiscal en los Estados Unidos.
Los fondos públicos se han orientado al sostenimiento de los ingresos de los hogares y a los sectores más afectados por la pandemia -salud, educación, gobiernos locales-. Así, según cifras oficiales, de los casi US$ 5 billones (24% del PIB) involucrados en los planes de alivio fiscal aprobados hasta el momento, el 18,3% se ha orientado a transferencias directas con criterios de focalización en función de los ingresos; el 15,3%, a la protección de pequeñas empresas; un 14,3%, a los gobiernos estaduales; un 12,7%, a la protección del empleo y subsidios de desempleo; un 7%, a salud, y el 32,4% restante, a otros instrumentos de alivio y recuperación de la actividad.
En línea con lo anterior, el proyecto de infraestructura presentado recientemente contempla gastos corrientes, pero también inversiones a largo plazo. De los US$ 2,2 billones adicionalmente comprometidos (10% del PIB), un 28,9% se destinaría a inversiones en atención domiciliaria y promoción de las condiciones laborales de los cuidadores de adultos mayores y personas vulnerables; 27,6%, a infraestructura vial; 25,8%, a viviendas, y el 17,8% remanente, a actividades de investigación y desarrollo del sector manufacturero.
Así, los esfuerzos fiscales y monetarios en la primera economía del planeta han sido monumentales. De hecho, si bien son de naturaleza distinta, se pueden comparar con uno de los episodios de mayor expansión fiscal del siglo XX: la Segunda Guerra Mundial. El conflicto implicó el desembolso de US$ 4 billones, entre 1941 y 1945 (valor ajustado por inflación), efecto, principalmente, de un significativo aumento del gasto en defensa, rubro que consignó el 40% del PIB al término del período. No obstante, pese al ingente desembolso, los niveles de inflación permanecieron estables: entre 1941 y 1945, el índice de precios creció a una tasa del 4% anual, en comparación con el 9% entre 1939 y 1941, revelando, de esta manera, efectos nulos en la inflación durante épocas no convencionales.
Precisamente tal observación sustenta la visión de algunos técnicos respecto de los supuestamente acotados riesgos del mayor gasto. Sin embargo, las cifras más recientes comienzan a alertar de que tal situación puede estar cambiando. Por de pronto, el índice de precios de productos importados aumentó 1,2% en marzo. A su vez, la inflación en 12 meses se elevó a 2,62%, y el mercado anticipa mayores alzas.
Así, se plantea un interesante debate respecto de la magnitud de los recursos destinados a los programas de estímulo y sus potenciales efectos. En términos formales, todo modelo macroeconómico conocido anticipa un aumento importante de los niveles de precios; solo un inesperado aumento en las proyecciones de crecimiento de la oferta aparece como potencial factor de contención. Por otra parte, el aumento de la deuda no ofrece riesgos en la medida en que el dólar continúe siendo mundialmente demandado. Y si bien el yen y la irrupción de las criptomonedas pueden representar riesgos en el largo plazo, probablemente la divisa norteamericana extenderá su calidad de moneda de reserva.
Lo más complejo, entonces, es la disposición de la Reserva Federal (FED) ante un escenario inflacionario. Un abrupto pero necesario aumento en la tasas gatillaría un freno en una economía que busca despegar. No hacerlo podría sostener el crecimiento, pero también un espiral inflacionario.
¿Por qué baja el dólar?En Chile, si bien el alto valor del cobre, la posibilidad de un tercer retiro previsional y la liquidación de dólares por parte del Estado para financiar su gasto han sido interpretados como los principales factores tras el bajo nivel del dólar, su debilitamiento mundial también parece indicar que la inclinación de la Fed por mantener una política monetaria expansiva es actualmente aceptada por los mercados. Aquí precisamente radica el riesgo.
Mientras las expectativas inflacionarias comienzan a ajustarse (así lo demuestra la evolución de los indicadores bursátiles) y las dudas respecto del impacto del mayor gasto aumentan, un incremento en las tasas mundiales podría forzar cambios importantes. Por de pronto, un encarecimiento de las deudas, mayores spread de tasas y mayor volatilidad en los flujos de capitales no ayudarían a una economía local que no solo enfrenta los desafíos de la pandemia, sino además un debate constitucional, populismo creciente, violencia y ausencia de reformas que aseguren el crecimiento de largo plazo.