El consenso anticipa para el quinquenio crecimiento económico cercano a 2% con menor inflación, sin gran impulso en el combinado de políticas macro locales, con necesidad de restricción fiscal y cierto relajamiento monetario.
El nuevo gobierno está en proceso de elaboración y entrega del proyecto de Ley de Presupuesto 2026-2030. Su diseño y ejecución dependerá esencialmente del escenario asumido para ciertos objetivos y parámetros macroeconómicos básicos. ¿Cuáles deberían ser? ¿Qué supuestos plausibles deberían asumirse?
Como es habitual, lo más relevante es la evolución del PIB efectivo por sus implicancias en la evolución del consumo privado, la recaudación tributaria, la masa salarial y otras variables relacionadas. Pero en el marco de la institucionalidad fiscal vigente, para calcular los ajustes cíclicos para el balance estructural, también importan el PIB potencial y su crecimiento, así como la brecha de capacidad (la distancia entre el PIB efectivo y el potencial).
El Comité de Expertos estima que el crecimiento económico de Uruguay se ubicaría en 2,5% en 2025 para caer a 2% el próximo año y luego promediar 2,20% en el cuatrienio 2027-2030. Se trata de una cifra significativamente mayor a la observada en la última década (1,2%) y que asume tres supuestos relativamente optimistas para las principales fuentes de crecimiento. Primero, que se mantiene el aporte reciente del capital humano en base, sobre todo, a mejoras de calidad (educación, escolarización, etc.), considerando que las contribuciones en cantidad serán menores por la elevada participación laboral actual y el declive de la población y las horas trabajadas.
Segundo, que la tasa de inversión en capital físico seguiría en torno a 16% del PIB sin nuevos grandes proyectos en carpeta, ni expectativas de aumentos en la relación rentabilidad-riesgo de los emprendimientos. Al contrario. Los crecientes debates tributarios podrían afectar negativamente las perspectivas de las inversiones.
Tercero, quizás lo más discutible, es el optimista supuesto para la productividad total de factores asumido en promedio por el Comité de Expertos. Se proyecta que subiría casi un punto porcentual desde una contribución levemente negativa en la última década a 0,7% en los próximos años. Es justamente ese componente el que explica mi estimación más pesimista para el crecimiento del PIB efectivo y potencial para el próximo quinquenio (1,6%).
En cuanto a la brecha de capacidad o brecha del PIB, indicador muy relevante para hacer el ajuste cíclico de las finanzas públicas y estimar el balance estructural, varios indicadores parecen sugerir que estaría cerrada en 2025.
Así la estimó el Banco Central en su Informe de Política Monetaria de julio. Así lo indica la tasa de desempleo cercana a 7% en el contexto de una participación laboral (tasa de actividad) históricamente alta. Y así también lo sugiere la ausencia de un gran desvío inflacionario respecto a la meta y la existencia de un déficit en cuenta corriente de la Balanza de Pagos muy acotado.
Parecería que en 2025 la economía opera cerca de su potencial y del pleno empleo. Por lo tanto, el déficit fiscal de este año no debería ser muy diferente al estructural (ajustado por ciclo). Eso obligaría a plantear en el proyecto de ley de presupuesto una senda creíble de consolidación fiscal fijando metas que lleven el déficit desde cerca de 5% del PIB al entorno de 2,5% hacia el final del período de gobierno.
Esto tiene varias implicancias. Por un lado, el gasto fiscal debería crecer significativamente menos que la expansión proyectada para el PIB, lo cual parece improbable dados los compromisos establecidos por el Frente Amplio en su programa de gobierno y las crecientes demandas desde movimientos sociales y algunos partidos que lo integran. Por otro lado, si bien un escenario de consolidación fiscal sería expansivo a la larga, al extender el bajo riesgo país (spread soberano), en el corto plazo podría acentuar el menor crecimiento de la actividad si requiere de alzas en la carga tributaria e impide bajas de tarifas públicas.
En ese sentido, la política fiscal jugaría un papel restrictivo que quizás sea parcialmente compensado con la convergencia de la política monetaria hacia una instancia más neutral. Efectivamente, la consolidación de la inflación en torno a la meta actual de 4,5% y la reducción mayoritaria de las expectativas de inflación a cerca de 5% (salvo las empresariales que se mantienen rígidas en 6%), apunta a reducciones adicionales de la Tasa de Política Monetaria (TPM) en estos próximos meses. Con todo, las tasas reales, que son las relevantes para la actividad y la demanda interna, no necesariamente mostrarían caídas adicionales significativas sin bajas relevantes en las tasas externas.
Para la segunda mitad del período presupuestal, la política monetaria debería apuntar a una meta inflacionaria más ambiciosa en el estándar internacional del entorno de 3%. Sin eso, parece improbable que las expectativas de inflación de mercado caigan del entorno de 4,5-5%.
En fin, ad portas de conocer el proyecto de ley de presupuesto, algunos lineamientos ya se pueden anticipar. El consenso anticipa para el quinquenio crecimiento económico cercano a 2% con menor inflación, sin gran impulso en el combinado de políticas macro locales, con necesidad de restricción fiscal y cierto relajamiento monetario. No está en las expectativas un escenario de despegue económico. Más bien de "vuelo bajo" o incluso aterrizaje, dependiendo del (complejo) contexto externo.
El País, Uruguay
11 de agosto de 2025
