El riesgo país puede debilitar la lucha contra la inflación

Un documento de investigación publicado por el Banco de la República advierte que el aumento del riesgo soberano puede debilitar la capacidad de los bancos centrales para controlar la inflación y, en escenarios de elevado estrés fiscal, incluso cambiar el efecto esperado de las tasas de interés sobre los precios. El documento, que analiza economías avanzadas y emergentes desde mediados de los años noventa, señala que la sostenibilidad de las finanzas públicas condiciona la efectividad de las herramientas de estabilización económica. El hallazgo central es que un endurecimiento monetario no garantiza la misma respuesta de los precios en todos los países ni bajo cualquier condición financiera. Cuando aumenta el riesgo asociado con la capacidad de pago del Estado, las presiones sobre el costo de la deuda, la tasa de cambio y las expectativas inflacionarias pueden contrarrestar el efecto desinflacionario tradicional de un incremento de las tasas de interés. La investigación concluye que las diferencias no dependen exclusivamente de sus niveles de endeudamiento. También están relacionadas con los costos de financiación, la composición de las obligaciones públicas y la proporción de los ingresos del Gobierno destinada al pago de intereses. Estos factores determinan cuánto margen tienen las autoridades para responder a los choques económicos sin profundizar las tensiones sobre las cuentas fiscales. Respuestas condicionadas Uno de los resultados más llamativos del documento aparece al comparar la respuesta de los precios ante un aumento inesperado de 100 puntos básicos en las tasas de interés. En las economías avanzadas con bajo riesgo soberano, este choque reduce el nivel de precios cerca de 1,3% hacia el cuarto trimestre posterior a la medida. Cuando el estrés soberano es elevado, la respuesta estimada cambia de signo y alcanza un aumento de 1%. El comportamiento también se observa en los mercados emergentes, donde la transmisión convencional es más débil incluso en condiciones de bajo riesgo. Según las estimaciones, un endurecimiento inesperado de 100 puntos básicos reduce el nivel de precios aproximadamente 0,24% hacia el cuarto trimestre cuando el estrés soberano es bajo. Bajo condiciones de riesgo elevado, la respuesta acumulada se vuelve positiva y alcanza alrededor de 0,70%. Estos resultados no significan que subir tasas produzca más inflación cuando las finanzas públicas se deterioran. El estudio identifica respuestas condicionadas por el riesgo soberano y plantea mecanismos que podrían explicar el cambio observado, pero no determina de manera independiente cuánto aporta cada uno. Además, reconoce que las sorpresas monetarias pueden combinar cambios inesperados en la postura del banco central con información sobre las perspectivas económicas. La explicación propuesta parte de la interacción entre los costos de financiación del Gobierno y las condiciones financieras. Un aumento de las tasas puede encarecer el servicio de la deuda pública y elevar las primas de riesgo si los inversionistas consideran insuficiente el respaldo fiscal. Si esa percepción presiona la moneda o las expectativas de inflación, parte del efecto puede quedar contrarrestado. El documento destaca que los niveles de deuda pública de las economías avanzadas y emergentes presentan amplias coincidencias, pero las condiciones de financiación son diferentes. Los mercados emergentes suelen registrar mayores primas de riesgo soberano, una proporción más alta de deuda denominada en moneda extranjera y mayores pagos de intereses en relación con los ingresos del Gobierno. Esa combinación reduce el espacio para absorber choques. La composición de la deuda resulta especialmente relevante frente a los movimientos cambiarios. Cuando una parte importante de las obligaciones públicas está denominada en moneda extranjera, una depreciación eleva su valor expresado en moneda local y puede incrementar la carga financiera del Estado. En las economías avanzadas analizadas, la deuda se emite casi por completo en moneda nacional, lo que reduce su exposición directa a esos efectos de valoración. La investigación encuentra que, para niveles comparables de endeudamiento, las economías emergentes soportan una carga de intereses superior frente a sus ingresos fiscales. Así deben destinar una mayor proporción de sus recursos al servicio de la deuda, con menos margen para financiar otros gastos o responder a una desaceleración.